제이브이엠 (2020.10.20 분석내용)

예전에 분석해놨던 워드 파일을 복원해서 블로그에 올린다요!!!

 

주가가 부진해 기존 주주들은 원성이다. 하지만 찬찬히 회사를 알아가보니 사고 싶어졌다. 동사의 제품은 파우치형 약봉지와 연관이 있다.

 

처음 안 사실인데 우리가 아는 투명한 종이 파우치에 약처방을 받는 방법이 국제적으로 특이하다는 것이다.

지역별 전통적인 조제형태는 한국 Pouch, 북미 Bottle, 유럽 Blister 형태로 각기 다르다.

 

각 지역별 Pouch 제조시장 비중은 한국 80%, 북미, 유럽이 10%, 중국이 1% 수준이다.

 

 

동사의 제품은 위의 처방을 자동으로 포장해주는 기기이다. 내가 좋아하는 소모성 자재를 공급한다. 소모성 자재의 매출 비중은 40%로 꽤 크다.

 

동사의 주요 제품들 요렇게 크게 3분류로 나눠지고 ATDPS는 또 약포장 분류별로 blister, bottle, pouch 형태의 제품이 존재한다. 

그리고 신제품으로 전자동식 약품관리시스템인 인티팜이 동사의 신제품이다. 사업보고서에는 2016년도부터 등장하기 시작했다. 

 

 

 

 

투자 포인트

1. 전방시장의 성장과 결과와 미국에서의 의미있는 매출 발생

 

해외시장의 경우

◆ 북미는 Bottle(Vial) 방식(계수능력 떨어지는 환자 → 약화발생)

유럽은 주로 Blister(Bingo Card) 방식 (고가의 조제비용 발생, 관리 어려움) 등을 사용중에 있었으나, 사용,조제상의 여러가지 문제점들로 인해 일부 문화권이 파우치 방식의 처방으로 서서히 변화되고 있습니다. (복합처방도 촉매, 복합처방할수록 파우치 형태가 유리하다)

 

각 지역별 Pouch 제조시장 비중은 한국 80%, 북미, 유럽이 10%, 중국이 1% 수준

 

2019년 제이브이엠의 수출매출액은 475억원(-3% yoy)으로 전체 매출액 내 비중은 43%(yoy -4%p)이다. 동기간 지역별 매출액 비중은 북미 16%, 유럽 20%, 기타 7% 이다. 과거 제이브이엠 수출 매출액의 절반은 유럽이 차지했다.

 

2020년 반기 ir 자료에선 국내 52% 북미 25%(YOY +132%), 유럽(YOY -2%), 기타7%(YOY +45%) 북미향이 커지고 있다.  올해 상반기 북미 매출의 경우 전년 동기대비 132.2% 증가한 137 억원을 기록하면서 수출 상승

 

 

* bottle을 고수하는 미국에 최근 변화의 바람이 불고 있다. 온라인 약국 ‘필팩(PillPack)’이 등장했기 때문이다. 필팩은 미국 50개주에서 유통면허를 보유한 ‘우편 기반 약국(Mail-Order Pharmacy)’이다. 기존 미국 약국 체인과 가장 큰 차이점은 1회분으로 나눈 약을 배송한다는 점이다.
필팩의 편리함에 고객들이 열광했다. 2014년 설립한 필팩이 3년 만에 연매출 1억 달러를 달성할 수 있었던 이유다. 게다가 지난해 2018년 6월에는 글로벌 유통기업 아마존에 인수됐다. 필팩의 성장성을 높이 평가한 아마존은 10억 달러를 들여 이 회사를 인수했다.
필팩과 아마존이 ‘메기 효과’를 일으킨다면 미국에서 파우치형 약 포장 방식이 대중화될 가능성도 있다. 이렇게 되면 파우치형 조제자동화시스템에 강점을 지닌 제이브이엠의 성장 가능성이 높아질 수 있을 것이다.
www.thescoop.co.kr/news/articleView.html?idxno=34970

[生生 스몰캡 제이브이엠] 1회용 조제기술, 아마존 덕에 꽃피다 - 더스쿠프

 

제이브이엠은 <2020.2.6>

6일 캐나다 월마트 약국 10곳에 병타입 포장 조제기를 납품한다고 언론을 통해 밝힘. 이번 계약을 통해 동사는 올 1분기 내 캐나다 월마트 약국 10여 곳에 1~3씩 병타입 ATDPS 장비를 순차적으로 납품할 예정.

(총 10~30개//현재 제품가 2000만원 매출 2억~6억)

​캐나다에 영업중인 월마트 약 400곳. 이중 동사의 병타입 ATDPS가능한 약국 100여곳. 나머지 90 개 약국을 대상으로 추가 발주 나타날 것 으로 전망. (모두 납품했을시 20억~54억 매출 가능)

​캐나다가 북미시장의 테스트베드적 성격을 보유하고 있다는 점을 고려해 봤을때 동사의 미국 시장 본격 진출이 가까워지고 있는 것으로 판단. >굉장히 고무적인 뉴스(개인적인 의견으로 병타입 레퍼런스를 바탕으로 파우치 형태로 변환했을때 동사에게 기회가 오지 않을까?)

​

동사는 이미 북미시장에 파우치 형태 ATDPS를 LTC( Long Term Care) 시장에 공급하고 있음. 하지만 북미지역은 전통적으로 병타입 ATDPS를 사용하는 시장이기 때문에 제이브이엠의 북미지역 시장 침투율은 그동안 지지부진했음.

​하지만 금번 캐나다 월마트향 공급계약을 통해 동사는 북미 메이저 시장진출에 유리한 고지에 올라선 것으로 보임.

제이브이엠 은 향후 병타입 , 파우치 타입 ATDPS를 북미시장에 공급확대할 계획 . 해외 수출의 경우 국내보다 높은 가격으로 판매하기 때문에 동사의 북미시장 침투율 상승은 이익률개선으로 이어질 것

 

 

◆중국은 시노팜과의 독점 파트너쉽을 통한 진출(시노팜은 공산당원으로 이뤄진 국영기업이고 중국 병원의 90%는 국영입니다)

//기타7%(YOY +45%) 기타의 증가가 중국향인지도 확인이 필요//>> IR 확인결과 중국향이라고 한다.

 

※국내의 경우는 한미사이언스(주)의 자회사인 온라인팜(주)를 통해 병원 및 약국의 영업을 하고 있으며, 해외의 경우 한미약품(주)을 통해 북미는 전략적 독점 및 비독점 대리점 체제, 유럽은 자회사를 통한 판매 방식, 중국은 시노팜을 통한 독점적 대리점 체제영업을 하고 있습니다.

 

 

2.  CAPEX 투자 공장 신설 (소모품 공장)

 

당사는 해외사업 호조 및 국내 시장 점유율 확대에 따른 선제적 조치로, 19년 9월 착공하여 20년 7월 완공을 목표로, 총 75억원을 투자하여 파우치롤(조제용 약봉투) 생산공장을  증설하고  있습니다.

→소모품 판매의 증가를 예측해볼수 있다. CAPA 2배 증가 예정

→소모품 capa 증가는 파우치 형태 문화 변화를 대비하는 모습 아닐까?

 

 

3. 매출처 증대 (대형병원, 약국뿐만아니라 중형약국까지!)

2019년 기준 전체 매출 1101억중 443억이 소모품이다. CAPA 2배 생산은 의미있는 매출을 자아낼 것. Gpm이 낮아지는걸로 보아 소모품의 영업이익률은 제품보다는 낮을것으로 추정한다.

 

위표는 부문별 원재료/매출액이다.(소모품 원단 원재료 매입액/ 소모품 매출액) 소모품의 마진이 50% 이하인 반면 조제시스템 마진은 80%이상인데 최근 계속 감소 추세이다. (추정해보자면 다양한 제품라인업을 구현하다보니 마진이 적어진 것 아닐까?)

 

소모성 자재의 가격은 일정하게 유지되며 판매량만 증가중인데 제품가격은 하향추세에 있다고 봐야한다. 이유는 무엇일까?>> ir 전화말로는 제품 믹스 다양화로 낮아지고 있다. 고로 중소형 약국으로 진출이 활발히 이루어지고 있다고 해석

 

“더불어 주요 수요처인 약국의 규모를 고려하여 투자를 쉽게 할 수 있도록 적정한 가격이어야

하며, 이에 당사는 가격대 별로 다양한 제품을 보유하고 있어 이에 대처하기가 용이합니다.” (FROM 사업보고서)

 

결국 대형 병원에서 벗어나 중형 약국에서까지 쓸수 있는 ATDPS를 만들어 공급하고 실제 매출이 나오고 있다는 방증

-> 소모품 수요처 증가!

 

 

4. 이미 과점화 된 시장

◆경쟁업체 및 형태

파우치(POUCH) 포장방식인 전자동 정제 분류 및 포장 시스템(ATDPS)은 전세계적으로 당사를 포함하여 4개의 메이저 회사가 경쟁을 하고 있으며, 경쟁사 일본 Panasonic, YUYAMA, TOSHO

그외 유사 소규모 업체들 1~2개 정도 파악하고 있습니다. 그리고 반자동포장기의 경우 큰 진입장벽이 없어 많은 소규모 업체들이참여하고 있습니다.

현재 당사의 파우치(POUCH) 포장방식은 일본시장을 제외한 국내,북미,유럽에서 시장점유율 1위를 차지하고 있습니다.(from 사업보고서)

 

◆경쟁요소

전자동 정제 분류 및 포장 시스템(ATDPS)은 제품 설계와 소프트웨어 개발 능력이 필요한 기술 집약적인 제품이며 특허장벽이 높아 신규업체의 시장 진입이 쉽지 않습니다.

전자동 정제 분류 및 포장시스템(ATDPS)은 약국 Work Flow의 한 과정으로 병원 호스트 등 관계된 시스템과의 연결이 용이해야하며, 전자 처방전의 접수 등 약국 정보화의 진전에 따라 추가될 수 있는 새로운 시스템과의 확장 가능성이 있어야 합니다.

→이미 계약한 병원이나 약국에는 LOCK-IN 효과가 있지 않을까?

국내 일부 수입품의 경우 사용자의 환경에 맞게 변경할 수 없는 사용성 문제가 있고, 설치 기간이 길고 신속한 A/S에 어려움이 있습니다.

→신속한 A/S가 중요하다. > 당사는 국내 뿐만 아니라 해외에도 AS 시스템을 완비해놓음(IR 확인)

더불어 주요 수요처인 약국의 규모를 고려하여 투자를 쉽게 할 수 있도록 적정한 가격이어야 하며, 이에 당사는 가격대 별로 다양한 제품을 보유하고 있어 이에 대처하기가 용이합니다.

→ 의약품이니 만큼 법적 규제도 있을거라 생각한다.

 

 

◆경쟁사

일본 Panasonic YUYAMA TOSHO

점유율은 높은데 매출액은 왜 더 작을까?

사업보고서에 설명한 점유율은 파우치형태 한에서의 기기 점유율이다. 또한 경쟁사는 일본 회사로 일본의 시장이 꽤 크다고 한다.

 

 

일단 타사의 opm이 동사 낮다. 동사의 opm도 10%언저리로 엄청 좋은편은 아닌데 이렇게 낮은 이유는 매출의 7%를 연구개발비로 지속 투자하며 이를 비용처리하기 때문이다. (2015년전까진 무형자산화 하는 금액이 더 많았는데 이후부터 역전되었다)

 

5. 소모성 자재

매출의 40프로 수준으로 ->의료기기 장비회사가 아닌 소재회사라고 봐도 될 정도

 

실제적인 교체기간은 기술의 변화, 약국의 사용빈도, 관리방법, 인건비등에 따라 약 6~7년을 주기로 교체 혹은 추가 구매(올해부터 교체주기 시작 예상)되고 있습니다. 사용기간 동안 MRO(Maintenance Repairs & Operating)의 지속적인 매출은 당사의 안정적인 성장에 기여를 하고 있습니다. 이 MRO 내에는 A/S 등 지속적인 사후관리로 인한 서비스 매출과 소모성 자재품들이 포함되어 있습니다. 이런 지속적인 MRO 매출은 당사와 고객간의 유대관계를 더욱 돈독히 만들어 향후 당사의 신제품이 출시될 경우 당사의 제품 구매로 이어지고 있는 After Market이 존재하는 특징이 있습니다.

 

클래시스가 생각나서 한번 비교해봤다.

(클래시스 2020 FW PER 27~30 추정 반면에 제이브이엠 2020FW PER 15, 클래시스의 45%에 육박하는 영업이익률로 기인하는 차이일수도 있다, 동사의 영업이익률 연구개발비 비용처리 보정을 하면 평균 15%)

 

 

 

6. 자동화는 메가 트랜드

최저임금 상승 및 월세 상승->약사 인건비 상승-> 대형 및 소형 약국 동사의 제품 구매 욕구 up

http://clinicjournal.mediaon.co.kr/news/article.html?no=10709

“약국 조제업무 자동화 추세, JVM의 성장기회”

“약국 조제업무 자동화 추세, JVM의 성장기회” 

“최저임금 인상, 주 52시간제 도입 등 약국 근무 환경의 급격한 변화와 함께 제이브이엠의 미래 성장 기회 요인도 커지고 있습니다.”

제이브이엠은 “기존에는 대형약국, ‘병원 내 약국’ 중심으로 조제 자동화 기기 수요가 치중돼 있었지만, 최근부터 중소형 약국에서의 수요가 급증하고 있는 추세“라면서 ”주 52시간 근무제, 최저임금 인상에 따른 인건비 상승 등으로 중소형 약국에서도 제이브이엠 기기 도입을 고려하는 수요가 크게 늘고 있다“고 설명했다. 이에 발맞춰 제이브이엠은 올해부터 하루 평균 40건 이상 직접 조제 업무를 수행하는 중소형 약국을 대상으로 영업 마케팅을 집중하는 등 신규 매출처 확보에 나서고 있다.

 

7. 대외 환경

유럽시장의 경우 재포장시 국내와 동일한 Multi-Dose 포장 방식을 사용하고 있으며, 현재 고가의 Blister(Bingo Card) 방식을 사용하고 있어 정부차원에서 국내와같은 파우치 방식을 권고하고 있습니다. 특히 스웨덴, 네델란드, 독일, 프랑스 등은 강하게 파우치 (POUCH)를 권고하고 있습니다.

 

8. 인티팜

 

◆데이터의 중요성 p.s 신제품 인티팜 & 한미약품사이언스

- 신규성장 동력: 인티팜(INTIPharm)의 본격 도입

약품추적관리(Track & Trace)는 세계적으로 필연적 요소로 부각 (약품관리, 약화, 의료분쟁, 환자의 알 권리 증가 등)

“세계 최초 개발, 차세대 주력 아이템, 전자동 약품 관리 캐비넷 시스템(ADC) INTIPharm 출시”

정확한 약품인식 영상 추적관리 시스템 투약정보 및 약품정보 제공 정확한 약품불출

승인된 권한자가 처방(Order)에 따른 의약품 또는 진료 재료를 자동/수동 인출 및 관리하는 시스템

* 4Q15 첫 매출 이후 인지도가 낮아 매출 부진. '15년 5억원에서 '19년 30억원으로 성장

* '20E 국내 상급병원 추가 확보를 통해 2H20부터 매출 본격화 예상 ('20E 70억원 이상 목표)

 

미국 내 ADC 시스템 도입률 95%로 100병상 이상의 시설들에서는 보편적으로 사용

ADC 시스템을 도입한 시설은 74%가 약품 분배 및 관리의 주요 수단으로 사용

투약시간 단축 및 정확한 투약 관리 가능, 그 결과 값에 대한 실시간 추적관리 가능

 

◆특히 인티 팜은 간호사가 재고관리에 일평균 1 시간 소모하는 업무를 대체 할 수 있기 때문에 비용절감이 가능하다.

2020 년 중동과 남미 병원에 납품한 레퍼런스 기반으로 북미 시장 에 진출할 계획이다.

 

>> 인티팜은 미국에 이미 도입률이 95프로 이상이라 좀 힘들것 같고 국내향을 노려야 하지 않을까? 생각한다.

 

 

밸류에이션

 

한미사이언스는 의약품 관리 자동화 시스템 사업을 영위하는 제이브이엠을 인수한다고 9일 공시했다. 한미사이언스는 제이브이엠 최대 주주인 김준호 대표이사 지분 30%를 1290억 원에 인수해 경영권을 확보하기로 결정했다.

<2016. 6. 9.>

 

그전날 주가 49000원

총 주식수 6,330,908

시총 3102억원

3102억의 30% = 930억 // 1290-930=360억 30%가량은 경영권 프리미엄

 

2016년 한미사이언스는 제이브이엠의 시장가치를 3102-360=2742억으로 봤다. (경영권 프리미엄 제외)

 

2016년 말 기준 매출액 981억 영업이익 150억

2019년 말 기준 매출액 1101억 영업이익 104억

보수적으로 따졌을 때 현재 시총 2070억(2020.10.21) 32%업사이드 기대

 

EPS 계산법 target per 15 부여 (Target PER은 국내 수출 주도형 의료기기 9개 업체 평균 PER을 적용했다.)

 

 

내의견

DPS 증가 + 배당성향의 증가 + 업황의 개선 + 열려있는 전방산업 + 문제없는 재무상황

 

게다가 미래에는 약국에 약사는 없고 ATDPS나 인티팜만 덩그러니 있지 않을까? 길가에 ATDPS가 있는 미래가 오지 않을까 생각해본다.